Kraft Global månedsrapport april

April ble en måned der aksjemarkedet hentet seg noe inn igjen etter det kraftige fallet måneden før. Kraft Global endte med en avkastning på 14,7 prosent for april.

Verden og porteføljen har forandret seg mye gjennom den siste tiden. Inntjeningsestimatene til selskapene i fondet, og for markedet, er på kort tid endret i negativ retning. Siden usikkerheten er stor for inntjeningen i 2020, har vi endret til å beregne ut ifra inntjeningsestimatene for 2021 når vi beregner pris/inntjening. Prisingen viser likevel at våre aksjer er omtrent kvart pris av markedet, og vi investerer stort sett i de 20 prosent billigste selskapene.

Månedens bidragsytere

Det er et betydelig innslag av selskaper i porteføljen, som ikke opplever vesentlig negativ fundamental påvirkning fra nedstengningen koronaviruset har ført med seg. Et eksempel er merkevareselskapet Premier Foods i Storbritannia. Selskapet falt som en stein i mars, men siden salget av ferdiglagde paier og kaker har steget kraftig gjennom koronakrisen, leverte selskapet et fantastisk kvartalresultat. 87 prosents avkastning på en måned, for et stabilt og traust selskap, er imponerende. Til tross for den enorme oppgangen handles selskapet fortsatt til kun fem ganger inntjening, og inntjeningsestimatene fortsetter å stige. Billige matselskaper utgjør nå over 16 prosent av porteføljen, og på grunn av ekstra «koronainntjening» fortsetter de å levere gode resultater.

I april fikk vi også et godt løft i de oljerelaterte selskapene, BW Offshore og Africa Oil. Selskapene doblet seg nesten, sammenlignet med da markedet bunnet ut. BW Offshore, har med sine flytende produksjonsenheter, lange kontrakter på å produsere olje, og lider derfor ikke spesielt mye på grunn av en svært lav oljepris. Africa Oil har hedget 90 prosent av sin oljeproduksjon fra Nigeria på 66 dollar, og selv for første kvartal neste år har de hedget oljeprisen på 60 dollar. Etter alt å dømme vil de ha en høyere kontantstrøm det neste året sammenlignet med dagens børsverdi, samt en pris i forhold til inntjeningen på under én.

Vi har hatt fokus på selskaper som har Kina, og kinas investeringer innen infrastruktur, som drivere av etterspørselen. Det fungerte godt i april. Gruvevirksomhet Elkem, og tørrlast som Golden Ocean og Diana Shipping, ser virkelig bra ut. Elkem kom også med et godt resultat, og bortsett fra silikonprodukter til bilindustrien, ser utsiktene bra ut. De vil tjene godt med penger i år og de fastholder sitt relativt høye utbytte.

Tankselskapene Hunter Group, ADS Crude Carriers og Diamond Shipping falt noe tilbake da oljeprisen begynte å stige og prisen for lagring på skip stupte. Imidlertid synes markedet, selv uten lagring, å være sterkt. Dette skyldes store forsinkelser i transport, og fordi mange skip allerede er låst opp i lagring. Vi tror det vil stramme seg til gjentatte ganger og har stor tro på disse selskapene.

Endringer i porteføljen

Vi har lastet opp med gullaksjer gjennom et børsnotert fond som investerer i mellomstore gullaksjer. «Pengetrykkingen» fra sentralbankene vil øke enormt framover, og gull blir da relativt mye bedre enn å investere i statsobligasjoner, som markedet vil bli dynket ned i. Det er også en god sikring mot forventet stigning i inflasjonsforventninger. Her må vi også nevne at gullprisen har steget nokså bra, men at gullaksjer har blitt billigere og prises nå rundt 10 ganger inntjeningen. Vi tror prisingsmultiplene bør stige nesten mer enn selve gullprisen i tiden som kommer.

Investeringene i gullaksjer gjorde at vi samtidig solgte oss ned i den relativt store posten vi hadde i Porsche/Volkswagen. Bilselskaper har aldri vært billigere, men nå blir det definitivt overskudd av biler, og de fleste bilselskaper vil tape penger i tiden som kommer. Det var likevel bra at vi fikk med oss mesteparten av innhentningen før vi solgte i april.

Vi har også kjøpt et spennende selskap i den «glemte» spanske supermarkedkjeden Distribuidora Internacional (DIA). Dette er et selskap som har vært i trøbbel og blitt restrukturert med en emisjon på 600 millioner dollar. Den russiske oligarken Friedman, har tatt kontroll med 75 prosent av eierskapet. Han bruker nå sine beste folk fra suksessen X5 Retail i Russland, til å forbedre butikkene som finnes hovedsakelig i Spania, Portugal og Latin-Amerika. Nå gir også dagligvarehandelen under koronakrisen en salgseksplosjon, som enda ikke har blitt oppdaget tilstrekkelig av markedet.

Markedskommentar

De økonomiske konsekvensene som følge av nedstengningene i forbindelse med koronaviruset er enorme, og dette er i ferd med å bli synlig for politikere og folk flest. Vi vet nå mye mer om viruset, og basert på estimatet om at cirka 100.000 nordmenn har hatt viruset, og at cirka 200 er døde, er dødeligheten rundt 0,25 prosent. Gjennomsnittlig alder på de som har dødd er 82 år i Norge. Effekten av nedstengningene som myndighetene har innført viser trolig å ha en større destruktiv kraft på økonomien enn hva som er blitt observert de siste 300 årene. Jeg tror at kombinasjonen av den lave dødeligheten og de økonomiske konsekvensen er årsaken til at økonomien nå åpnes opp i et stadig høyere tempo.

Aksjemarkedet har den siste tiden løftet seg. Det skyldes at stadig flere tror at bunnen er nådd, og at sentralbankene samtidig stimulerer økonomien med ekstreme tiltak. Markedene forventer da et kraftig oppsving. Hvis verden er i godt gjenge igjen om 12 til 24 måneder kan kanskje selskapenes tap globalt bli begrenset til et halvt års inntjening, og ekstremt lave renter kan kanskje bøte på det tapet. Imidlertid har nivået på statsgjelden til mange land eksplodert, og sentralbankene er derfor trolig nødt til å «trykke penger» for å forhindre at rentene på statsobligasjonene går i været. Statsgjelden til noen land, deriblant USA, vil trolig øke med mellom 50 til 100 prosent som følge av nedstengningene. Konsekvensen vil sannsynlig være en kraftig inflasjonsboble, som vil være en god driver for gull, råvarer og sykliske aksjer, som kan ta seg bedre betalt gjennom en periode med høy inflasjon.

Dersom inflasjonen løper helt løpsk, på grunn av ekspanderende balanser hos sentralbankene, og flaskehalser i økonomiene, kan vi se effekter vi kun tidligere har sett i land som Zimbabwe og Venezuela. Før slike land har havnet på randen av konkurs, har vi alltid sett enorme oppganger i aksjemarkedene. Dette skyldes at aksjemarkedet blir sett på som sikrere enn alle andre alternativer som blir «utradert» av inflasjon (selskaper kan i hvert fall øke prisene, mens renten på obligasjoner er fast). En rask oppstart av økonomiene, og raskere enn hva folk tror, vil redusere denne risikoen.

Våre temaer

De negative effektene som følge av nedstengningene i forbindelse med koronaviruset påvirket våre mandater veldig mye. Dette skjedde selv om vi konsentrerte oss om «åpne» bedrifter, og selskaper som hadde positiv effekt av investeringer innen infrastruktur i Kina. Hittil i år har amerikanske aksjer gått rundt 20 prosent bedre enn europeiske, selv om det fundamentalt sett gjerne burde være omvendt. Kursutviklingene har vært en funksjon av likviditet, der mindre selskaper i Europa har falt mest. Avkastningen vår i forhold til indeksene reflekter at vi har en høy andel mellomstore europeiske bedrifter, og ikke at selskapene fundamentalt sett er mer rammet av coronaeffekter enn markedet generelt.

Forskjellen mellom de dyreste og de billigste aksjene har blitt enormt stor. Vi investerer kun i de 20 prosent billigste aksjene. Dette gjør vi for å ha størst mulig «margin of safety», og hvis boblen sprekker for de dyreste aksjene, vil det etter min oppfatning ikke være mulig å hente dette inn igjen. Grafen under viser verdsettingen på de 20 prosent rimeligste aksjene innen mellomstore selskaper, målt mot gjennomsnittet. Vi ser at situasjonen under dot.com-boblen i år 2000 var som en bris i forhold til denne stormen. Det er derfor vårt hovedtema.

Råvaremarkedene stabiliserte seg allerede i februar. Dette viser en robust utvikling som etter hvert vil bli reflektert i aksjekursene til de ekstremt billige råvareaksjene. For en periode har nok sentimentet for disse aksjene blitt koblet til kollapsen i oljeprisen, men alt tyder på at dette er feil. Nedstengninger av gruver og mangel på arbeidskraft, som følge av koronatiltak, samt kaos i verdikjeder og transport, taler mye mer for et underskudd av råvarer enn for at markedene renner over. Vi var sterkt rammet av fallet i oljerelaterte aksjer, og også vi fryktet en stund tilsvarende situasjoner innen råvarer og shipping, men her kan vi få motsatte effekter framover.

Nå går vi inn i mai, og åpningene av økonomiene er i ferd med å gi et «åpner snart» rally i aksjemarkedet. Oppgangen i april var mye trukket opp av amerikanske aksjer. Dette er selskaper som har fått forsterket forretningsmodellen sin som følge av folks endrede adferd på grunn av koronaviruset. Nå ser vi imidlertid en kommende oppgang som blir dratt opp av en ventet syklisk oppgang. Vi vil sannsynligvis se høyere statsobligasjonsrenter og avtakende koronaeffekter. Dette kan gi store løft for våre billige selskaper. Når inflasjonen kommer, vil det også bedre lønnsomheten for våre selskaper. (Dra)hjelpen vår er trolig på vei.

Mvh

Ross Porter

Porteføljeforvalter i Kraft Global

Portefølje Kraft Global