Månedsrapport juli

Porteføljeforvalter Ross Porter mener det beste du kan gjøre i dagens aksjemarked er å investere i aksjer som er lavt priset. Her kan du lese forvalterbloggen.

Markedskommentar

Juli var en relativt rolig måned for våre porteføljer. Hele måneden var preget av selskapsrapporteringer verden rundt. Resultatene i Europa har vært blandet, mens resultatrapporteringene for amerikanske aksjer fortsetter å imponere. Imidlertid er bedriftene mer usikre på fremtidig inntjening. Noen få selskaper som rapporterte svakt skylder på handelskonflikten mellom USA og Kina, men dette er gjerne knyttet til direkte tolleffekter.

Handelskonflikten ser ut til å bli langvarig, men vi sliter med å se de store negative effektene på verdensøkonomien. Usikkerheten konflikten skaper har imidlertid effekt på investeringsviljen, og på lengre sikt kan det påvirke veksten negativt. En del sykliske sektorer, som energi og shipping, opplever stadig sterkere markeder, men dette har foreløpig ikke hatt effekt på aksjekursene. Disse sektorene er for tiden preget av lav investeringsvilje. Vi tror dette vil ende i et redusert tilbud og dermed høyere pris.

Verdier

Vi har det siste året sett flere eksempler på at verdiaksjer, uten tilknytning til handelskonflikten mellom USA og Kina, har falt mer enn for eksempel teknologiaksjer. Det er spesielt at dette skjer når vi vet at flere teknologiaksjer har blitt berørt av høyere tollsatser og nye handelsbarrierer.

I slutten av juli annonserte Donald Trump mer toll på kinesiske varer. Denne gangen opplevde vi en litt annen reaksjon. Både sykliske verdiaksjer og stabile aksjer falt, men teknologiaksjer falt mer enn ved tidligere anledninger. De rimeligste aksjene er nå priset til to og fire ganger inntjeningen, noe som er langt rimeligere enn under finanskrisen i 2008. Samtidig har stabile aksjer og teknologiaksjer aldri vært dyrere enn nå.

Aksjer som er priset til godt under halvparten av bokført verdi virker mer robuste, kanskje fordi prisingen nå har blitt så lav at det faktisk ikke lar seg gjøre å presse kursene særlig lavere. Vi fikk også enda et stort fall i lange obligasjonsrenter. De fallende statsobligasjonsrentene har de siste par årene presset opp stabile aksjer og trykket ned sykliske aksjer, stikk i strid med fundamentale forhold. Dette er kanskje i endring, siden vi vanskelig kan tenke oss at obligasjonsrentene vil falle ytterligere. Vårt kanskje viktigste råd for årene som kommer er å ha lav vekting i rekorddyre teknologiaksjer og stabile aksjer, noe dere får i våre porteføljer.

Tema: Oljeprisen opp i høst?

Forrige måned kommenterte vi IMO2020-reglene. Vi tror disse reglene vil føre til at prisene på svovelfattig olje vil stige når vi kommer til høsten og neste år. Gjennom sommeren har det blitt klarere at utsiktene for en høyere oljepris har bedret seg ytterligere. Den amerikanske veksten innen produksjon av skiferolje har stanset helt opp. Estimert må denne øke med 1,2 millioner fat per dag per år for at det ikke skal bli underskudd av olje i markedet.

De siste årene har det blitt investert mye i den amerikanske skiferoljeproduksjonen. Investorene har spesielt likt veksthistoriene. Samtidig har de ignorert at de fleste produsentene har vist negativ kontantstrøm, uavhengig av om prisene har vært lave eller høye.

Nå ser det imidlertid ut som om investorene har fått nok av den negative kontantstrømmen. I tillegg er det fortsatt flaskehalser i logistikken av skiferolje, samt at nye brønner «kannibaliserer» trykket i eksisterende brønner. Dette har resultert i en kollaps i flere av aktørenes aksjekurser og det forsøker de å bøte på ved å kutte produksjonsveksten og bedre kontantstrømmen.

Dette er en dramatisk utvikling som allerede har gitt fallende lager av olje- og oljeprodukter i USA. Over tid kan selvsagt OPEC erstatte mye av produksjonsbortfallet, men det er lite sannsynlig at de reagerer før oljeprisen krysser 80 amerikanske dollar. Saudi-Arabia skal tross alt børsnotere sitt statlige oljeselskap Saudi Arabian Oil (Saudi ARAMCO).

Månedens bidragsytere

Metro er i spill og EP Global, med tsjekkiske Kretinsky, har kommet med et bud på 16 euro per aksje. De største eiere og selskapet mener imidlertid at selskapet er verdt betydelig mer. Derfor har kursen på Metro-aksjen falt noe tilbake fra budprisen på 16 euro. Det er mye som tyder på at EP Global ikke får den nødvendig oppslutning på 67,5 prosent av aksjene og budet vil da falle. Selskapet er imidlertid fortsatt i spill og vi tror vi vil få budprisen når støvet har lagt seg. Før den falt tilbake solgte vi likevel rundt halve posten til nesten 16 euro per aksje.

Endelig tjener Polarcus penger. Dette skjer tidligere enn hva analytikerne mente var realistisk og vi fikk dermed et etterlengtet hopp i kursen. Prisene på kontraktsseismikk er opp 30-50 prosent i løpet av kun ett år, og den begrensede kapasiteten innen 4D-seismikk vil sannsynligvis sørge for ytterliggere oppgang. Meglerhuset ABG, har et forsiktig anslag om at selskapet fortsatt handles til kun 2 ganger forventet overskudd i 2020 og 1,3 ganger forventet overskudd i 2021. Dette er helt ekstraordinært og vi tror det er sannsynlig at aksjen kan stige betydelig innen 12 måneder.

Nokia knallet til da de rapporterte for andre kvartal, mens konkurrenten Ericsson skuffet. Nå akselerer volumet innen 5G-investeringer og da bedrer marginene seg. Driftsmarginen var 9,7 prosent i 2018 og i år guider selskapet på en driftsmargin på 9-12 prosent, mens neste år venter selskapet en driftsmargin på mellom 12 og 16 prosent. Dermed fikk aksjen et hopp i juli, men etter vår oppfatning er de positive utsiktene fortsatt ikke priset inn i aksjekursen.

Vår største post Wizz Air leverte bedre volum og bedre priser enn ventet for andre kvartal. Det har aldri gått bedre og selskapet økte vekstmålet for i år. De er nødt til å sette inn enda flere fly for å ta unna etterspørselen. De har tidligere kommuniserte en økning i trafikkveksten på 17 prosent, men den er nå økt til 20 prosent. Flere flyselskaper i Europa sliter og det skaper ekstra store muligheter for selskapet. Med en enorm fri kontantstrøm, og 20 prosents årlig vekst, burde prisingen vært høyere enn 11 ganger inntjeningen. Dersom selskapet velger å betale utbytte lik 50 prosent av kontantstrømmen sin tror vi på en kraftig reprising. Inntil det skjer kan kursen likevel gå like bra som den langsiktige verdiskapingen i selskapet, som er mellom 20 og 30 prosent i året.

Offshoresektoren hadde en meget svak måned i USA og oljeserviceindeksen er lavere enn på 20 år. McDermott meldte om et noe lavere forventet overskudd i år, noe som forklares med at deler av omsetningen blir forskjøvet inn i 2020. Ordrereservene til McDermott er nå rekordhøye og de tar inn løpende tre ganger så mye i ordre enn hva de fakturerer ut. Blir marginene ok på framtidig omsetning så ser framtiden svært lys ut. Selskapet prises til rundt 800 millioner dollar og har ordrereserver på 22 milliarder dollar. Det er priset til 2,7 ganger forventet overskudd neste år, mens konkurrenten Subsea 7 prises til cirka 20 ganger forventet overskudd. Vi synes denne prisforskjellen er på grensen til absurd.

Endringer i porteføljen

Vi solgte ut vårt kinesiske kaffekjedeselskap Luckin Coffee og fikk en avkastning på nesten 40 prosent.

Kraft Globals portefølje